12月11日，基金君邀請到中銀基金權益投資總監李建做客中國基金報粉絲會。李建在投資上擁有豐富經驗，是業內比較少有的兼具股債兩市投資經驗的基金經理，管理的基金產品曾榮獲3次明星基金獎，3次金牛獎，1次金基金獎， 2次晨星獎，本人榮獲2次英華獎。

活動中，李建從市場觀點、投資策略、投資建議三個方面，解答了投資者們關心的問題。以下是李建在活動中分享的精彩觀點：

2、隨著註冊制的全面實施和退市製度的完善，以及指數編制方法的創新，我們認為A股大盤指數對於實體經濟的表徵也會越來越有效。

3、關於管理組合和應對市場變化，我們有一套絕對收益策略的方法論。這套方法論可以提煉總結為“五個注重”：注重資產的比較；注重性價比；注重收益確定性；注重控制回撤；注重複利效應。

基金君整理了當天活動的文字實錄，與您分享。

中國基金報童石石

0 1

2021年，債券的表現有望更好

問：很多個股經過兩年的上漲後估值高企，不少人預判明年的收益不會太好。如何看明年股市走勢？股債性價比哪個更高？2021年偏債的混基是否更有吸引力？

李建：總體對明年股票市場的看法比較中性，債券的機會略多一些。

首先，中國股市好壞，和貨幣政策鬆緊有很大關係。在經濟衰退後期，股票市場表現最好。今年一開始是國內發生疫情，之后海外又爆發了疫情，大家也不知道疫情會如何演繹，那麼央行就先推行貨幣寬鬆政策。任何一個國家貨幣寬鬆的時候，流動性一般會先進入金融資產，再到實體經濟，所以金融資產一般會先於實體經濟表現。這個階段是股票市場最舒服的時候，會享受估值的抬升。

但是到了明年就不一樣了，最近的宏觀經濟數據都在超預期，像之前公佈的11月PMI，各項指標都出現了全面改善。從這個趨勢來看，明年一季度的經濟增長會很好，我們內部測算明年一季度國內GDP增長會有近20%，隨後逐季回落，到明年四季度會回落到5.5%左右。

那麼明年就是比拼企業的盈利了，目前初步預測明年A股扣除金融、石化行業的上市公司盈利增速，大約有16%，所以明年的A股市場將從今年的靠估值驅動轉變為靠盈利驅動。然而，經濟恢復正常之後就會出現央行貨幣政策的正常化。我們回顧歷史數據統計發現，每一次貨幣政策往緊的方向去，對應A股估值的下調或在8%~10%。從這個角度來看，明年主動權益類基金收益率中位數可能是個位數，兩極分化會比較嚴重，就看基金經理各自的選股能力了。當然明年也不太可能會出現大熊市，畢竟盈利是增長的，經濟也會往一個正常的方向去走。

從大類資產配置的角度看，我們內部的風險溢價指數顯示，債券相比股票在-2倍的標準差附近徘徊了很久，這意味著債券比股票的性價比或許更高。由於明年經濟增速可能逐季往下走，一般情況下利率頂會先於經濟頂出現，那麼大概率國債收益率高點也是在一季度出現。最後，如果未來10年國債收益率衝到3.5%，對應我們長期的潛在經濟增速顯然偏高。從這些角度看，債券的表現有望更好。

根據以上我們對大類資產的判斷，我們認為明年債券相對股票更有吸引力。因此，我們認為偏債的混合型基金比較具吸引力。

問：現在美股、日股都突破了歷史高點，並且隨著疫苗消息確認，越走越好。國內疫苗情況也喜人，可是一到關鍵點就上不去，來回震盪，是股票市場缺少信心，還是基本面不支持高漲呢？

李建：首先，我們認為A股企業的基本面是向好的。我們預計明年A股扣除金融、石化行業的上市公司盈利增速大約有16%。但我們也要看到隨著貨幣政策的正常化，股票估值存在一定的壓力。

其次，我們也要客觀分析A股大盤指數的表現和其結構的關係。考慮到大盤指數的編制方法是加權綜合指數，同時傳統行業佔比較高，以及退市製度仍不完善，某種意義上講大盤指數不能完全代表中國經濟和資本市場的整體表現。如果我們看一些代表性行業中的龍頭股票，今年以來的走勢還是非常強勁的。

最後，隨著註冊制的全面實施和退市製度的完善，以及指數編制方法的創新，我們認為A股大盤指數對於實體經濟的表徵也會越來越有效。

問：除了利率，債市漲跌還與哪些因素有關？股債同步與背離怎麼看？印度雙效威而鋼,犀利士,印度必利勁,雙效犀利士,印度萬艾可,印度果凍威而鋼,LOVEGRA女性偉哥,德國必邦,老中醫補腎丸,保羅V8,德國黑螞蟻,迷暈噴霧,deep sleep,乖乖水,加拿大VIMAX增大丸,Wenick man陰莖增大膠囊,美國VVK增大丸,MAXMAN增大丸,泰馬增強丸,泰國馬力,泰坦凝膠,TITAN GEL,的確勁軟膏,威而鋼,犀利士,美國黑金,2H2D持久液,紅金偉哥,德國金剛持久液

李建：債券的風險主要有利率風險、信用風險、流動性風險、匯率風險等。因此，債券的漲跌除了與利率有關，還與信用風險、流動性的鬆緊、人民幣匯率的升值或貶值這些因素相關。

股票與債券的走勢究竟是同步還是背離，主要取決於宏觀經濟和通脹水平。根據美林時鐘理論，經濟可以分為複蘇、過熱、滯脹和衰退四個階段。在復蘇和過熱階段，股票和債券往往背離；在滯脹和衰退階段，股票和債券往往同步。當然，現實中經濟和通脹的組合會更加複雜，不一定能簡單地分為以上四種狀態，因此股票和債券的關係也要具體情況具體分析。

問：央行首次在海外發行負利率債券，海外負利率對債市投資有什麼影響？

李建：一方面，負利率是全球經濟面臨的一個非常重要的中長期問題。由於科技進步放緩，全要素生產率難以繼續提高，全球經濟特別是部分發達經濟體經濟增長陷入停滯，全球負利率債券的規模也不斷提高。

但另一方面，根據十四五規劃，未來五年我國的GDP增速預計在5%左右，仍屬於中高速發展。因此正如易綱行長所說，我國要盡可能長時間實施正常貨幣政策，我國離負利率仍很遠。

所以，當前的債券投資還不需要過多關注負利率的可能性。但對於利率的趨勢而言，我國中長期的經濟增速仍面臨下行壓力，中長期看利率水平仍會反映經濟基本面的趨勢。